中照资本 中照基金 中照资产
2015年年底中央经济工作会议明确了今年经济五大任务：去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。作为企业去杠杆的顶层设计方案，期待已久的《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》（下称《意见》）于10月10日正式出台，《意见》提出推进企业兼并重组、完善现代企业制度强化自我约束、盘活企业存量资产、优化企业债务结构、有序开展市场化银行债权转股权、依法依规实施企业破产、积极发展股权融资等七个降杠杆具体途径，旨在平稳有序地降低企业杠杆率，从而切实降低企业负债率，促使其在经济转型过程中尽量轻装上阵。同时，债转股作为降低企业杠杆率的最为重要的手段之一，《关于市场化银行债权转股权的指导意见》也同时发布。就此话题，中国经济导报记者采访了相关领域的专家和学者。
我国平均杠杆率情况堪忧
近几年，我国作为新兴经济体成员，随着经济的飞速发展，杠杆率也不断上升，据相关券商机构测算，我国的2015年全年平均杠杆率约为265%，达到了发达国家的平均水平，同时部分地区的平均杠杆率已经接近400%。据国开行统计数据显示，截止至2015年底我国整体平均杠杆率高达127.8%，部分企业因为杠杆率过高而负债情况堪忧，企业负债已成为制约当前我国经济发展的突出问题。
据国家统计局网站统计数据显示，我国2016年3月底净债务总额达到163万亿元，今年一季度，我国总杠杆率高达237%。而这一比例在2007年只有148%。“显然，对于我国而言，尽快化解巨大的债务存量是当务之急。”黑龙江省科学顾问委员会主任陈永昌曾坦率地告诉中国经济导报记者。
国际货币基金组织(IMF)也早在8月就曾发出警告称，“若对此应对不力，中国的企业债务可能会引发一场更大的危机。”与此同时，IMF也将此问题置于今年对中国经济年度评估工作中的首要位置。
平均杠杆率多少为适中，不同行业杠杆率各不相同
那么，要降低企业杠杆率，随之产生的一个问题是，什么样的企业杠杆率是合适的？从经济运行表现看，任何国家、任何阶段，经济陷入困境或者经济危机，总是表现为“泡沫”的破裂。之所以出现了“去杠杆”，是为了要提早“去泡沫”。中国人民大学公共管理学院公共财政公共政策研究院执行副院长毛寿龙指出，自2012年中国经济进入下降通道以来，市场一直认为中国经济存在着多个“泡沫”：信贷泡沫、理财泡沫、股市泡沫、楼市泡沫和债务泡沫等，所以面对不同行业的泡沫，不同行业的杠杆率也各不相同。“那么，什么样的企业杠杆率是合适的？这个问题的答案并不在政府，而应该在市场，并且各个行业各不相同。”毛寿龙说。
据受访专家介绍，截至2016年三季度末，我国各行业杠杆率排名处于第一、第二位的是交通运输和电力行业，但这两个行业债务风险集中爆发的可能性较低。钢铁和煤炭开采行业到期债务规模较大，从分行业债券存量余额总体规模来看，这两个行业位列第三、第四位。非金融、非房地产企业的杠杆率，其平均值在2015年底高达131%，处于较高状态。金融行业的平均杠杆率仅为20%左右，房地产企业多为40%左右。中小企业因为没有过度贷款，杠杆率不算高，处于正常范围内。总体而言传统企业仍然处在改革和转型阶段，需要降低杠杆率。
如何行之有效地去杠杆？
廓清了我国杠杆率和结构，就可以有的放矢，分类施策。由于高杠杆成因比较复杂，去杠杆也需要多条腿走路。
毛寿龙表示，在明确了问题之后，中央银行和银行监管机构就可以运用适当的政策影响借贷行为，解决企业负债过高问题。
中国人民大学经济学院副院长王晋斌指出，长期以来，政府对市场的管理习惯于要求银行向企业提供金融支持，因此，要降低企业的杠杆率，一个必须做的工作便是地方政府要切实改变在市场中的作用，让银行养成用市场化的眼光来经营信贷。必须看到，目前经营困难、杠杆率较高的企业大都处在产能严重过剩的行业中，这类企业由于已经濒临失去市场，其还贷能力基本丧失，按照市场化的原则，银行已经不太可能主动向它们提供信贷，而当它们失去这方面支持以后，就只能在市场机制倒逼之下主动进入兼并重组、破产重整等途径，从而实现去产能的目标。
陈永昌也曾表示，鉴于这些债务主要在企业部门，尤其是国企，因此处理债务问题要和国企改革密切结合。结合当前我国债务杠杆在不同部门与行业之间有所差异的现实情况，应该力行供给侧结构性改革，对非金融企业，特别是国有企业实施过剩产能与过高杠杆的去化，引导非金融企业部门里资产负债率高企的相关行业的“僵尸企业”出清。
王晋斌还指出，优化融资结构是降杠杆的必经之路，即增加权益融资比重、降低债务融资比重。权益融资的上升需要放开IPO限制，推行注册制。加快国企改革、增加国资证券化比率，并放开在国企和垄断领域并购融资的限制。
莫开伟表示，我国企业债务在高度累积过程中有两个特点：一是大量国有企业杠杆率过高，由于目前政府的投融资体系对国有企业有制度等偏向，导致国有企业资产负债率上涨过快；二是通过大量银行贷款和政府投入对一些产能过剩行业进行了补贴性投放，导致这些行业杠杆率进一步提高，并且使我国非金融性国有企业债务状况和企业盈利状况出现完全不匹配的结构性问题。
而中央人民银行研究局首席经济学家马骏也一贯主张，企业部门去杠杆的路径可能的选项包括，核销部分“僵尸企业”不良贷款以降低企业部门杠杆率水平，发挥好地方国有资产管理公司和地方金融资产管理公司在企业破产重组和债务处置中的作用；大力发展多层次股权市场，合理引进战略投资者，提高权益融资的比例；对部分产品具有市场、生产成本具有竞争力的企业，按市场化、法制化原则，由银企双方自主协商通过债转股的方式来降低企业的水平；加大改革力度以硬化国企和地方平台类企业的预算约束，降低这些企业过度负债的冲动等。
“杠杆”知识面面观
什么是杠杆率？杠杆率一般是指资产负债表中总资产与权益资本的比率。杠杆率是一个衡量公司负债风险的指标，从侧面反映出公司的还款能力。
资本金/总资产，即资本金/（资本金+总负债）。我们通常说的杠杆，是指杠杆倍数，即总资产/资本金。例如，你买房首付是20%，那么杠杆率为1:5；杠杆倍数是5倍。如果忽略资金成本，假如你花20万买100万的房子，房价上涨10%即10万时，你的收益率是10万/20万=50%。杠杆把你的收益率放大了。同理，杠杆也能将亏损扩大。
为什么经济运行需要杠杆？举个简单的例子：
假设融资成本保持不变，A企业每年息税前利润1亿元。为了扩大再生产，A企业加杠杆借款10亿元，利率为5%。
扩大再生产后，A企业息税前利润升高至2亿元，扣除每年应支付的利息，A企业盈利1.5亿元。
经济越来越好，A企业不断扩大再生产。扩大再生产过程中，又进一步带动经济增长，如此循环往复。
资本回报边际递减，加杠杆到一定程度，总有到临界点的时候。
最后A企业借款50亿元，每年需支付利息2.5亿元。如果按照以前的情形，A企业或许能获得2.5亿元的息税前利润。但是，加杠杆到一定程度后，实体中所有企业都无法进一步扩张了，增长和利润停滞了。
A企业息税前利润跌到了1亿元，也就是说，连利息都覆盖不了，净利润出现亏损。
市场上有很多类似的A企业，没办法，大家一起削减开支，因此，经济进一步衰退，企业亏损面扩大。
经济上行阶段，杠杆具有加速效应；而当经济上行趋势发生改变时，杠杆的反噬效应比当初的加速效应还要凶猛。
另外，关于杠杆的极致不可不了解一下明斯基时刻这一概念。所谓“明斯基时刻”（MinskyMoment）是指海曼·明斯基Hyman Minsky(美国经济学家)所描述的时刻，即资产价值崩溃时刻。他的观点主要是经济长时期稳定可能导致债务增加、杠杆比率上升，进而从内部滋生爆发金融危机和陷入漫长去杠杆化周期的风险。经济好的时候，投资者倾向于承担更多风险，随着经济向好的时间不断推移，投资者承受的风险水平越大，直到超过收支不平衡点而崩溃。这种投机资产促使放贷人尽快回收借出去的款项。“就像引导到资产价值崩溃时刻”。
明斯基时刻表示的是市场繁荣与衰退之间的转折点。明斯基的观点简单明了：好日子的时候，投资者敢于冒险；好日子的时间越长，投资者冒险越多，直到过度冒险。一步一步地，投资者会到达一个临界点上，其资产所产生的现金不再足以偿付他们用来获得资产所举的债务。投机性资产的损失促使放贷者收回其贷款。“从而导致资产价值的崩溃。”
来源：中国经济导报
